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编 辑 | 张旖旎

作 者 |  Jerry Ma

来 源 | 交易法门

摸顶和抄底是人的天性

在与很多交易者交流之后，我发现大多数交易者有一个共同点特点，那就是喜欢摸顶抄底，我并不反对这种行为，我只是对他们的方法表示不认可。既然你要摸顶抄底，那至少应该是去研究顶和底有什么特征，而大部分人并没有去研究，而只是凭感觉，感觉是顶或底，就去摸和抄了，结果摸顶的发现抹在了地板上，抄底抄在了天花板上。

从基本面角度来说，利润率是判断顶和底的一个比较好的指标，如果利润率低是底部区间，利润率在负值区域越大，说明越靠近底部；利润率高是顶部区间，利润率在整治区域越大，说明越靠近顶部。但遗憾的是，很多时候，大多数交易者并不清楚某个品种的利润率情况，因为有些品种成本并不透明。或者说，有的品种并不是简单看单个品种利润率来判断顶和底，例如化工产品，往往考虑的是综合利润，这个时候你应该怎么去判断商品的顶和底？

我最近一直再从期现结构变化的角度去思考如何去判断商品价格的顶部和底部，顶部的时候期现结构是一个什么形态，顶部前后各1个月的时候期现结构是一个什么形态，顶部前后各3个月期现结构又是一个什么形态。底部的时候期现结构是一个什么形态，底部前后各1个月的时候期现结构是一个什么形态，底部前后各3个月期现结构是一个什么形态。未必是期现结构方向发生了变化，而可能是期现结构的陡峭和平摊程度发生明显变化。

现货引领期货上涨的行情

我们都知道期货的上涨有两种情况：一种是现货引领期货上涨，即back结构；另一种是期货引领现货上涨，即contango结构。

我把商品从顶部到底部分为以下价格阶段：见顶前、见顶时、见顶后、见底前、见底时、见底后这6个阶段，然后根据价格、基差、跨期价差这3个指标的变化来判断顶和底发生时及其前后的变化。

以back结构为例，在现货引领期货上涨的情况下，在现货见顶之前，现货上涨，期货跟涨，现货带动期货上涨，所以这个时候是“高价格+中基差+中价差”的组合；当现货见顶时，现货上涨，期货反而不跟涨，这个时候就会导致现货和近月价差拉大，从而造成了期货深贴水的陷阱，出现“高价格+高基差+中价差”的组合；当现货见顶后，期货开始下跌，现货被击穿，以现货下跌的方式来修复基差，这个时候近月多头开始移仓到远月，从而导致盘面期货走出反套逻辑，近远月价差缩小，所以出现“中价格+中基差+小价差”。这是在back结构下，商品出现顶部时，整个期现结构的变化，期现结构的方向并未发生变化，而是陡峭程度发生了倾斜。总结如下：

1）见顶前：高价格+中基差+中价差

2）见顶时：高价格+高基差+中价差

3）见顶后：中价格+中基差+小价差

还是以back结构为例，在期货引领现货下跌的过程中，在现货见底之前，期货下跌，带动现货下跌，所以这个时候是“低价格+中基差+小价差”的组合；当现货见底时，期货下跌，现货不跟跌，这个时候期货贴水的幅度更大，预期过于悲观，这个时候给出来绝佳的期货深贴水机会，出现“低价格+高基差+小价差”的组合；当现货见底后，现货开始上涨，期货被带动，以期货上涨的方式来修复基差，这个时候会有大量空头开始移仓到远月，从而导致盘面走出正套逻辑，近远月价差拉大，所以出现“中价格+中基差+大价差”。这是在back结构下，商品出现底部时，整个期现结构的变化，期现结构的方向未发生变化，而是陡峭程度发生了倾斜。总结如下：

4）见底前：低价格+中基差+小价差

5）见底时：低价格+高基差+小价差

6）见底后：中价格+中基差+大价差

期货引领现货上涨的行情

以contango结构为例，在期货引领现货上涨的情况下，在期货见顶之前，期货上涨，现货跟涨，期货带动现货上涨，这个时候出现“高价格+中基差+中价差”的组合；在期货见顶时，期货上涨，现货不跟涨，这个时候期货升水幅度比较大，往往给出绝佳的高升水机会，出现“高价格+高基差+中价差”的组合；在期货见顶之后，现货不跟涨，以期货下跌的方式进行基差修复，期货下跌之后，近月多头开始移仓到远月，盘面开始走出了反套逻辑，所以近远月价差拉大，出现了“中价格+中基差+大价差”。这是在contango结构下，商品出现顶部时，整个期现结构的变化，期现结构方向未发生变化，而是陡峭程度发生了倾斜。总结如下：

1）见顶前：高价格+中基差+中价差

2）见顶时：高价格+高基差+中价差

3）见顶后：中价格+中基差+大价差

还是以contango结构为例，在现货引领期货下跌的情况下，在期货见底之前，现货下跌，期货跟跌，所以这个时候出现“低价格+中基差+中价差”的组合；在期货见底时，现货下跌，期货不跟跌，因为市场预期不会有比现在更坏的情况了，整个市场预期可能发生扭转，这个时候出现“低价格+高基差+中价差”的组合；在期货见底后，期货上涨，开始带动现货上涨，以现货上涨的方式进行基差修复，现货上涨进行基差修复导致近月空头不得不移仓到远月，所以近远月价差容易缩小，出现了“中价格+中基差+小价差”的组合。这是在contango结构下，商品出现底部时，整个期现结构的变化，期现结构方向未发生变化，而是陡峭程度发生了倾斜。总结如下：

4）见底前：低价格+中基差+中价差

5）见底时：低价格+高基差+中价差

6）见底后：中价格+中基差+小价差

期现结构发生转变的行情

还有一种情况就是在顶部和底部会发生整个期现结构的改变，在现货引领期货上涨的过程中，商品是back结构，随着价格上涨，利润增加，生产开工率增加，产量不断增加，价格在高位时，会抑制需求，一下子改变了商品的供求关系，back结构开始逐渐走平，慢慢地变成了contango结构，这个时候商品基本就是见顶了。最典型的就是去年的甲醇，之前是back结构，涨到3500左右，下游mto各种停产，高利润引发产量增加，进口增加，同时抑制了下游需求，供求关系改变，back结构走平，最终变成了现在的contango结构，而且当价格处于下跌过程中，货都不知道从哪里冒出来，库存就会堆成山，会进一步加强contango结构。

然后就是在contango结构下不断下跌，跌到某种程度的时候，在价格的底部时，contango结构开始逐渐走平，慢慢地变成了back结构，这个时候商品基本就是见底了。即使没有正式开启上涨行情，在back结构下做多近月，再慢慢移仓远月也是不会有太多损失，一旦现货市场供需偏紧，现货大涨，近月合约基差拉大，这个时候往往行情就开始启动，是现货带动期货上涨的行情。

如果是这种情况，判断顶部和底部还是比较容易判断，因为期现结构发生了明显的改变。但有的品种在上涨或下跌的过程中却没有发生期现结构的转变，这个时候只能结合价格的高低、基差的变化、跨期价差的变化，即期现结构的陡峭与平缓程度的变化来判断行情的顶部和底部。

另外，需要注意的是，在进行基差修复的时候，也会发生基差和移仓或交仓导致的跨期价差的变化，所以不能够因为交割带来的这种变化而盲目去判断这个品种大方向的变化，而是在非交割行情的情况下，发生这种情况，商品出现顶或底的概率比较大。

当然，任何理论都是有缺陷的，也是有反例的。在我的实际观察中，有很多和理论不一致的地方，例如back结构下，未必总是现货见顶，期货大幅贴水，而可能是期货上涨修复基差之后，开启了下跌行情；再比如contango行情下，未必总是期货见顶，期货大幅升水，而可能是现货上涨修复基差之后，开启了下跌行情。这两种情况都是实际利用理论的绞杀，因为back结构下，只要基差能不断修复，就会给人造成一种现货没有见顶，会继续上涨的假象，吸引多头跟进，结果基差一修复，现货不涨，反手期货大跌，带动现货下跌。在contango结构下，期货引领现货上涨，当现货跟涨把基差修复之后，本以为这会为期货再次上涨奠定了基差的基础，结果是期货扭头大跌，又带着期货下跌。这两种情况都是对上面期现结构的逆向运用，这个需要注意。